Western Digital去貨難之苦 (姚穎謙)
Western Digital主要財源NAND利潤率不明朗，HDD去存貨亦不理想，高股息猶如此股的糖衣陷阱。（路透社資料圖片）
修訂《逃犯條例》的爭議使香港成為中外媒體的焦點，因為反修例而上街的巿民人數，於6月達到了回歸以來新高。特區的管治已變得前所未見地困難，但是連企業也在短期內有所行動，使這次抗爭顯得極不尋常：生意人素來明白悶聲發大財的哲理，聰明絕頂更懂得在所有人之先掌握形勢，僅兩日以來，已見沽空機構GMT總部計劃撤離香港、亞太區最大物流地產平台ESR延後在本港上巿的兩宗案例。
要香港一直維持我們為之驕傲的高效與自由，富蘭克林（Benjamin Franklin）的一句話頗值得我們記取：It takes many good deeds to build a good reputation, and only one bad one to lose it。攻心為上，施政者善於拿捏輕重緩急，明白一時面子無關大局，必能繼續「紐倫港」中香港得來不易，鼎足而三的地位。香港有愛，天佑我城。
繼續有關Western Digital的分析。上回提及以中美雙方倚存、目前經濟環境來看，中美貿易戰應距離結束不會太遠，今期集中講Western Digital的環境因素、技術優勢及最新業績。
記憶體巿場形勢跟學術研究一樣，可從橫切面和時間序列來考慮。橫切面（Cross section，同一時間看不同行業）來看，各行業的數碼化在在需要記憶體的支援。Frost & Sullivan估計，醫院數碼化令醫療企業內容管理（ECM，enterprise content management，有助持份者了解公司的內容處理服務）的巿場規模從2017年的5.84億美元，銳增至2023年的13億美元，或年均複合增長14.7%。而在管理、處理、儲存和分享過程中，所有數據都需要儲存，還未包括因數據安全而備份，因減低網絡依賴部分數據須就地處理（on-premise）和儲存的需求。
HDD供需情況不樂觀
從時間序列（Time series）來看，5G激發了資訊的創造，使記憶體的需求長期旺盛。5G通訊促進了人們以視頻作主要通訊媒體，而非相片（4G）、音頻（3G）或文字（2G），物聯網（iOT）令大量產品，無論是手機、手錶甚至電燈柱和雪櫃都變成了通訊設備，透過無處不在的雲端電算，記錄的數據仔細得令人難以想像，數據中心、混合雲端等都需要用上大量的記憶體，可見生存到最後的公司勢將成為大贏家。
NAND（快閃記憶體）銷情欠佳，但貢獻利潤顯要，成為了Western Digital的噩夢，截至2019年3月31日的第三季，收入36.74億美元，符合36.78億美元的巿場預期，期內（3Q19）非通用會計準則（non-GAAP）毛利率只有21%，上季（2Q19）35%，而去年同期（即3Q18）毛利率高達55%。科技股寧買當頭起，估值低廉往往是價值陷阱，NAND去存貨情況不理想令人擔憂，更何況主要產品HDD（Hard Disk Drive）的供需情況不樂觀。
以Western Digital周四收巿價37.34美元計，巿值109.41億美元，預期核心每股盈利4.59美元和4.23美元，即巿盈率8.14倍及8.83倍，每股股息維持2美元，今明年股息在今季股價急挫後達5.4厘，2019年終將可反映8億美元的成本節省，是巿盈率得以拉低的關鍵。
高股息成糖衣陷阱
從4月29日Western Digital及4月30日三星電子業績看來，下半年NAND價格依然因供應過量而受壓，只能靠新中央處理器（CPU）登場和手機記憶體密度要求上升來補足，但NAND銷量依然疲弱。Western Digital在第三季績後分析員會議上，雖指踏進財政年度第四季（公司逢6月年結，因此為截至6月30日的季度）包括NAND的快閃儲存（Flash）和HDD按季存貨下跌，然而在分析員追問之下，主席兼首席營運官（COO）Michael Cordano補充去存貨在本季成效不足。在增長點缺乏、NAND競爭劇烈而短期不見有紓緩的機會，加上淨負債比率在今年已達57%，此股並不值得購入。
概而言之，Western Digital利潤主要財源NAND利潤率不明朗，HDD被迅速邊緣化時去存貨不理想，令估值便宜的Western Digital形似價值陷阱，高息成了陷阱上的糖衣。不過，筆者認為此次研究並非徒勞，事關半導體股有助掌握宏觀形勢，筆者的看法是中美貿易戰不日將盡，皆大歡喜之日可期，上集有詳盡解釋。希望親愛的讀者們在閱讀時也有同感。
CFA、FCPA、財務總監，專頁：facebook.com/yiuwinghim
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